作者：香港國際新經濟研究院執行董事 付饒
當我們談及美股資產與加密市場的融合時，首先需要認識到這是一個既具挑戰又蘊含深遠機遇的命題。美股本身是全球最成熟、最具流動性的資本市場之一，其制度完善、監管嚴謹、透明度高，而加密市場則處於快速演化之中，具有高度創新性與前瞻性，但同時也面臨規則缺失、信任不足與波動過大的挑戰。兩者的對接，不僅是一種資產形態的數位化探索，更是一場制度對話與信任重構的深刻過程。如果說美股是傳統金融秩序的代表，那麼加密市場則是數位經濟的前沿試驗場，兩者之間的互動，將深刻影響未來全球資本市場的格局。
在這一進程中，制度與合規問題首當其衝。美股作為傳統證券資產，其發行、交易、清算以及信息披露均有嚴格法律規範，這為市場運行提供了確定性與安全感。然而，加密市場長期處於監管灰色地帶，不同司法轄區之間標準差異巨大，缺乏統一規範。這種制度上的錯配使得傳統投資者對鏈上美股產品缺乏信心，擔憂其合法性與可持續性。同時，信任問題亦難以忽視。鏈上代幣究竟能否百分之百對應鏈下的美股標的，是否存在可驗證的託管機制與審計流程，直接決定了這一類資產能否被廣泛接受。倘若缺乏透明的映射與可信的兌換保證，鏈上美股便難以獲得主流投資者的支持。
除了合規與信任之外，流動性不足同樣構成現實挑戰。雖然近年市場上出現了一些所謂「鏈上美股」或「幣股」的實驗性產品，但參與者有限、交易深度不足，價格發現功能不健全，難以支撐規模化的發展。這一困境的形成，既有來自供給端的掣肘，也有需求端的不足。供給端缺乏足夠多的合規平台與專業做市商進場，需求端則因監管不明與產品不成熟而裹足不前。若要破解困局，必須從制度設計、機構參與與產品創新三方面同步推進。
制度設計層面，需要建立透明的資產映射機制，使鏈上代幣與鏈下美股之間形成可驗證的對應關係，並引入第三方審計以增加市場信任。同時，應積極推動監管沙盒試驗，在受控環境中允許鏈上美股的探索，逐步積累經驗並形成可複製的標準。香港與新加坡在這方面已經展開有益嘗試，透過虛擬資產交易平台牌照、支付服務法案等方式，探索適應數位金融特徵的新型監管框架。這些舉措不僅有助於降低合規不確定性，也為國際資本市場提供了新的制度樣本。
機構參與則是提升市場深度的關鍵。若僅依靠散戶或小規模投資者，鏈上美股市場難以形成規模效應。唯有大型券商、資產管理公司與交易所等傳統機構的進場，才能真正帶來穩定的流動性與可靠的價格報導。這些機構的參與，既需要政策引導，也需要明確的法律定位，否則他們無法承擔潛在的法律風險。當更多專業機構願意在鏈上美股市場擔任做市商角色，提供雙邊報價，市場的活躍度才有可能顯著提升。
至於產品創新，則是吸引用戶與擴大市場的重要手段。單純的鏈上美股映射雖然可以滿足基本的配置需求，但若缺乏收益機制與風險對沖工具，投資者的黏性難以保持。因此，未來需要更多基於鏈上美股的衍生品設計，例如ETF式產品、期權合約、收益掛鉤工具，甚至將鏈上美股納入去中心化金融協議，作為抵押品參與借貸與流動性挖礦。這不僅能夠提升資產使用效率，也能拓展套利空間，進一步增加市場活力。
然而，幣股的發展雖然在短期內具有教育與過渡意義，但從長期來看，它並不可能成為核心資產形態。幣股的價值在於培養市場對鏈上證券的認知，培育投資者在加密環境中配置傳統資產的習慣。隨著監管逐步清晰與制度逐步完善，幣股極有可能被更加標準化的數位證券或STO所取代。屆時，幣股的角色會逐漸淡化，但它所留下的市場教育與基礎設施，將成為推動行業演進的重要遺產。換言之，幣股不是最終形態，而是必經之路。
在合規與創新的平衡方面，未來十年的挑戰將更為艱鉅。過去加密市場中出現過許多所謂「監管套利」現象，部分平台選擇在監管鬆散地區發行代幣，向全球銷售，短期內雖促進了創新，但最終往往因缺乏合規基礎而被迫終止。這樣的模式不可持續，真正有前景的路徑，是探索針對鏈上資產的新型監管模式。這種模式既不能簡單照搬傳統證券法，也不能放任自由，而是需要透過跨境合作與監管沙盒逐步形成。當監管者願意在保障投資者利益的前提下，給予市場一定的實驗空間，就能夠實現所謂的「動態合規」，既防範風險，又保留創新的活力。
若將時間拉長至十年，美股資產進入加密市場將可能徹底改變全球資金流動與市場結構。首先，資金流動將實現更加徹底的全球化與去中介化。今日投資美股往往需要依賴券商與清算機構，但未來若美股資產能夠上鏈，投資者只需透過電子錢包與穩定幣，便可在全球任何地點直接參與，資本市場的地理邊界將逐步消解。其次，市場結構將走向多層次混合。鏈上美股若能與去中心化金融生態連結，傳統金融資產與加密金融資產將在同一平台上競爭與互補，推動市場從單一結構走向多層次結構。鏈上美股甚至可能作為抵押品進入借貸協議，或成為流動性池的一部分，參與收益農場，從而打通傳統金融與新興金融之間的隔閡。最後，投資者與機構的角色也將被重新定義。對一般投資者而言，鏈上美股意味著更低的門檻、更高的靈活性與更透明的結算，但同時也需要他們具備更強的風險意識。對於機構而言，這是一場全球資本市場基礎設施重塑的機會，誰能率先建立合規且可信的鏈上美股平台，誰就可能掌握新一輪話語權。
綜合而言，美股進入加密市場並非一條直線道路，而是一個螺旋式上升的過程。短期內，我們必須直面流動性不足、合規挑戰與信任缺失的現實，中期則需要透過制度創新、機構參與與產品設計逐步解決，長期來看，這一過程將引導我們走向一個全新的全球資本市場格局。鏈上美股並非簡單的技術實驗，而是整個金融文明在數位時代的一次進化，它所帶來的將不僅是市場的繁榮，更是制度的革新與秩序的重塑。這一進程雖然曲折，但正因如此，才更具歷史意義。
